五月的最后一周，房地产市场发生了微妙的变化。首创证券通过在商品房成交、库存去化、以及土地市场三个指标方面的监控，真实反映房地产行业的走势。

　　一、商品房成交：同比增长16.12%，环比增长8.07%，连续三周小幅回升

　　上周我们重点覆盖的31个大中城市商品房市场合计成交745.78万平方米，同比增长16.12%，环比增长8.07%，连续三周小幅回升。其中一线城市合计成交148.82万平方米，同比减少3.44%，环比增长17.49%。年初至今周均成交124.61万平方米，低于去年均值1.06个百分点，落后幅度小幅收缩。上海、广州反弹明显，环比增长23.98%和29.99%。

　　北京、深圳小幅回落，环比减少0.17%和6.04%。二线城市合计成交404.58万平方米，同比增长36.57%，环比增长9.71%，成交表现持续好于一线城市及去年同期水平。年初至今周均成交326.77万平方米，较去年平均水平增长31.54%。南京、天津、杭州延续强势表现，分别环比增长41.07%、27.91%和25.64%。三线城市共计成交192.37万平方米，同比增长0.25%，环比减少1.16%，年初至今周均成交170.77万平方米，较去年全年水平增长5.44%，改善幅度持续扩大。韶关、昆明、江阴环比增速居前，分别为70.68%、50.21%和45.68%。上周新房市场成交态势稳步回升，环比增速有所扩大。

　　4月份信贷数据下滑明显，但是居民中长期贷款增量与3月基本持平，同时融360数据显示5月份全国首套房平均利率为4.49%，继续创历史新低，表明不良资产危机下个人住房抵押贷款作为优质的金融资产对银行的吸引力有增无减，市场持续回暖的流动性基础依然存在，居民杠杆有进一步提升的空间。近期中原地产数据显示一线城市豪宅呈现井喷态势，预计去库存和资产荒的大背景下投资性需求依然为市场的主导力量。

　　二、库存去化：同比减少6.59%，环比增加0.22%，重点城市库存连续回升

　　上周我们重点覆盖的14个城市商品房待售面积合计为15756.18万平方米，同比减少6.59%，环比增长0.22%，去化周期较上上周增加0.11至51.17。其中一线城市商品房待售面积5914.11万平方米，同比减少1.24%，环比增加0.18%。去化周期环比增加0.09至47.10，持续回归合理区间。重点二三线城市待售面积9842.07万平方米，同比减少9.54%，环比增加0.25%，去化周期环比增加0.13至53.97。

　　统计局数据显示4月份全国商品房库存延续积极改善的趋势，绝对数量连续2个月减少。但是5月份以来我们重点关注的一二线城市库存水平有所回升，主要原因在于调控尺度收紧之后市场存量的合理修复。我们认为当前调整库存结构的重要性大于库存绝对数量的改善，因为成交分化所导致的库存分化会再次传导至成交端，从而加大分化行情，因此避免区域市场过热形成优先级式的虹吸效应，增强宽松政策对库存重灾区的作用深度和范围，适当地有保有压将发挥更强的市场优化作用，为去库存的长远计划奠定基础。在地方政策的大力刺激下，近期三四线城市的成交上扬幅度已经有所扩大，预期市场存量结构将得到持续改善。

　　三、土地市场：成交金额同比增长128.86%，环比增长42.01%，地王热潮持续

　　根据5月31日最新数据，上周全国百大城市供应土地数量239宗，供应建筑面积2239.65万平方米，同比减少15.27%，环比增长42.01%。全国40个大中城市共成交土地93宗，成交规划建筑面积837.45万平方米，同比减少37.82%，环比增长2.98%。成交土地总价503.01亿元，同比增长128.86%，环比增长31.31%。年初至今周均成交300.4亿元，高于去年平均水平7.56个百分点。

　　其中一线城市成交2.85亿元，较前三周水平大幅减少。二线城市成交481.53亿元，同比增长973.98%，环比增长197.23%，苏杭两地贡献明显。年初至今成交均值207.12亿元，高于去年均值38.07个百分点。三线城市成交18.63亿元，同比减少53.77%，环比减少36.01%，年初以来成交金额高于去年平均水平17.15个百分点。

　　据报告指出，2016年以来，总价、单价地王数量已经达到72幅之多。另有机构统计，如果算上高溢价率这一指标，今年以来产生的地王已经超过100宗。热点区域的新出让项目几乎无一逃脱地王的命运，其中的制造者不乏以往以稳健著称的龙头房企。上周苏州和南京先后引入地价的熔断机制，其中苏州两宗宅地因价格超限而流拍，但是苏杭两地三场土拍依然收金总额高达378亿元，供应量的增加依然难阻开发商的投资热情。

　　我们认为当前的地王现象主要基于流动性宽裕、融资通道畅通，一线城市调控尺度收紧、增量空间受限，三线城市库存高企背景之下的无奈选择，以及对二线城市良好发展前景的豪赌与透支。当前针对土地市场溢价率以及准入成本的控制依然是对资金门槛的限制，对土地市场的降温作用有限。未来针对销售端的限购政策、土地出让条件中增加现房销售、持有期限等严格条款未来有可能进一步推广。(作者为首创证券研究所所长)